用5亿撬动37亿，思瑞浦二度盯上估值腰斩的芯片“独角兽”

晨哨并购·2026年11月09日 17:32

这次是一支基金冲在前方

思瑞浦

定向增发上海市2012-04

模拟集成电路研发商

36氪报道先进制造专精特新小巨人瞪羚企业高新技术企业

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曾经的百亿芯片“独角兽”再次传来交易讯息。

11月6日晚，思瑞浦微电子科技（苏州）股份有限公司（以下简称“思瑞浦”，688536.SH）发布公告称，公司参股38.5802%的苏州同信嘉远投资合伙企业（有限合伙）旗下全资子公司苏州同和万盈投资有限公司，已与宁波奥拉半导体股份有限公司（以下简称“宁波奥拉”）的主要股东签署股份转让协议，拟以36.98亿元受让86.9792%的股份。

这不是思瑞浦第一次想买宁波奥拉。2025年11月25日，双方就签过《股权收购意向协议》，当时的方案是发行股份及支付现金购买控制权。但仅仅过去十二天，交易戛然而止。

一年之内，同一个标的，换了一个基金买方，背后还是同一家上市公司。从“发股直接买”变成“参股基金买”，宁波奥拉究竟有什么魅力让思瑞浦如此痴迷？

01 打破垄断的国产细分龙头

宁波奥拉于2018年5月成立，公司主要做的是模拟及数模混合芯片，以时钟产品为核心，往外拓展到电源管理和射频产品，其中最有分量的是去抖时钟芯片。

在高速信号传输中，有一个基本问题是信号在电路板和线缆里跑的时候，边沿不会永远整整齐齐，会前后抖动（行话叫“jitter”）。传输速率越高，抖动造成的误码风险越大。所以诸如光模块、交换机、路由器、数据中心互联等涉及高速接口的场景都需要一颗芯片把时钟信号“洗干净”，重新对齐。它，就是去抖时钟芯片。

与不少行业顶尖的技术一样，抖时钟芯片这个市场长期被国外垄断。Skyworks、德州仪器、瑞萨电子（现计时业务已被SiTime收购）、微芯科技。国产化率极低，能做出来的国内公司屈指可数。

宁波奥拉是国内率先突破垄断的公司之一。2017年，公司开始在全球范围招研发人员，最终从印度找来一支做过三十亿颗射频芯片的团队。2018年9月，首款去抖时钟芯片流片成功。2019年3月，产品开始批量出货，进入国内顶尖基站和通信设备厂商的供应链。根据公司在招股说明书中披露，按2021年的销售额计算，它在中国去抖时钟芯片市场的份额是61.27%，在全球是10.19%，是去抖时钟芯片的国内细分冠军。

这其实也是得益于当时美国商务部对中国的制裁，倒逼着国内厂商必须寻找国产替代。

并且，宁波奥拉真正的分量还不在这儿。

2023年12月，SiTime与奥拉签下最高2.7亿美元的时钟芯片IP授权协议，奥拉在五年内提供技术支持，SiTime拿到的是独家、永久、不可撤销的权利。2025年9月，安森美又花1.44亿美元买下它的多相电源技术。而这两笔授权，后来成了这家公司最主要的收入来源。

国产高端模拟芯片过去几十年的路径是从西方拿授权，现在轮到别人来拿国内的，宁波奥拉的成色好坏已是不言而喻。因此，它本身也不是一家必须依靠被并购才能存活的公司。

根据宁波奥拉的年报，公司2025年营收6.05亿元、净利1.47亿元；2026年前三季度营收4.41亿元、净利6619.72万元。截至2026年9月末，总资产10.81亿元，负债只有1.49亿元，净资产9.32亿元，资产负债率13.8%。

要知道IP授权业务的固定对价收入通常集中在四季度确认，所以前三季度的收入数字偏低，属于正常业务节奏，2026年全年业绩大抵也不会差。

一家营收6亿元、净利1.5亿元、账上几乎没有负债的芯片公司绝对是优质资产。它的问题从来不是生意本身，而是始终无法上市。

02 一波三折的证券化之路

在业务稳定之后，宁波奥拉从2021年开始谋求“证券化”，首先要走的自然是直接上市，但没想到这条路一走就是五年。

第一次（2022年）：科创板独立上市

2021年5月和6月，公司连续做了第三、第四次股权转让，对应整体估值100亿元，按当年净利算，市盈率约67倍。本轮进场的是宁波商创（宁波市国资委旗下）、共青城航达（中航工业旗下）、JadeElephant（中国燃气大王王玉锁控制）这些机构，每一家背后都有明确的退出诉求和考核周期。

这些钱进来的时候，签的是对赌协议。而核心条款只有一条：什么时候上市。上不了，就得回购。

所以2022年11月28日，公司正式申报科创板IPO，拟募资30亿元，冲刺“时钟芯片第一股”。

一个月后，交易所发出首轮问询：核心技术是否受控于印度团队？技术先进性如何验证？单一客户占比过高？三个问题直指公司软肋。

最终，奥拉没能给出让监管满意的答案。在长时间的沉默后，公司于2024年5月27日撤回IPO申请，上交所终止审核。

第二次（2024年）：换股双成药业间接上市

第一次失败后，在外部股东的催促下，宁波奥拉的实控人王成栋带着奥拉换了条路，采用间接上市的方法，把股票换成已上市公司的股票。

其实，在王成栋父子手中，还控制着一家做医药的A股上市公司双成药业（002693.SZ），彼时市值26亿元。

王氏父子俩合计持有双成药业49.01%、宁波奥拉57.51%。监管口径上这不构成“重组上市”，只是同一控制下的资产整合。而且方法也很简单，只需把奥拉的资产装进上市公司，再让奥拉股东手里的股权换成上市公司的股份。

2024年8月，双成药业宣布收购奥拉100%股份，作价对应100亿元估值。26亿元市值买100亿元资产，标准的“蛇吞象”。而且当时市场普遍认为这笔交易算是板上钉钉，双成药业股价从宣布到年底最高涨超六倍，市值一度突破150亿元。

然而意外却又出现了，这次的卡点在另一个地方。2025年3月11日，双成药业公告终止，理由是“各交易对方取得标的公司股权的时间和成本差异较大，交易各方对本次交易的预期不一。”

换句话说，问题出在奥拉股东自己也没谈拢。同一张桌子上坐着成本差几十倍的人，成本高的人心里总不得劲。

第三次（2025年）：思瑞浦收购间接上市

第二次失败后，奥拉的证券化之路仍不能止步。既然自己人不行，那就让同行收购。于是，王成栋带着奥拉换了个买家。

思瑞浦是科创板上市公司，主业模拟芯片，跟奥拉在信号链和电源管理上直接互补。2025年11月25日，双方签署《股权收购意向协议》，约定以发行股份及支付现金方式收购奥拉9名主要股东合计持有的86.12%股份，同时募集配套资金。

这一次还是“间接上市”，老股东要么拿到思瑞浦的股票，能流通、能卖，要么拿到现金直接离场。

不过，思瑞浦和宁波奥拉的初次交易很快被放弃。2025年12月9日，距离签约仅仅十四天，价格没谈，预案没出，思瑞浦发布交易终止的公告，理由还只是轻飘飘一句“条件尚未完全成熟”。

这个结果或许并不让人意外。发股收购在A股属于重大资产重组，思瑞浦要走完董事会、股东会、交易所审核、证监会注册，每一步都可能被卡住。而且发股意味着奥拉要并进思瑞浦的报表，大额商誉会跟着进来，业绩一旦不达预期就是一次性的利润冲击。

更麻烦的是，交易所审核肯定绕不开一个问题：这个交易估值是否合理？

独立上市、关联上市公司收购、非关联上市公司收购，宁波奥拉三闯证券市场换来了三次失败的经验。

但对于王成栋和奥拉来说，证券化的路是必须要走的，尤其公司已经内忧外患。

自2026年4月10日起，海南省海口市中级人民法院作出财产保全裁定，冻结王成栋对宁波奥拉的两个持股平台股权。结合此前的对赌协议和三次上市未果，有一种解释是投资人等不到回购款，先申请查封，把主动权攥在手里。

因此王成栋必须要让出奥拉，再不出手就要砸手里了。

03 思瑞浦为什么非要买

回到买方思瑞浦身上。为什么在2025年失败发股收购之后，思瑞浦仍想要得到宁波奥拉呢？

2026年前三季度，思瑞浦的公司营收26.92亿元、同比增长75.87%，归母净利6.10亿元、同比增384.33%，扣非净利5.55亿元、同比增568.89%，综合毛利率50.34%。这份成绩单放在2026年的半导体行业里，是相当亮眼的。

但把时间拉长到过去，就是另一幅图景。2022年到2024年，思瑞浦的营收分别是17.83亿元、10.94亿元、12.20亿元，归母净利分别是2.67亿元、-3471.31万元、-1.97亿元。三年里亏了两年。2026年的爆发，靠的是汽车电子和通信需求的回暖，加上前两年控费用的效果释放。但模拟芯片是个周期性极强的行业，这一轮景气能持续多久，没有人能给出确定答案。

对一家市值近350亿元的公司来说，光靠现有产品线撑住这个估值，是不够的。市场要看到新的增长曲线，公司自己也需要新的故事。

1、行业规律决定了模拟芯片公司必须靠并购长大。

模拟芯片和数字芯片的成长路径完全不同。数字芯片靠制程微缩，一代新工艺能带来性能和成本的双重跃升，所以研发投入集中在少数几个节点上；模拟芯片没有这条路，它的竞争力来自品类数量——型号越多，能覆盖的客户场景越广，客户替换的成本越高，抗周期能力越强。

国际巨头的型号数量都在万种以上，德州仪器和ADI各有上万种产品在售。而国内模拟芯片龙头，通常只有几千种。

一款模拟芯片从定义到量产，通常要两到三年，做完验证再进客户，又要一到两年。按这个速度，一年铺几十款，追上万种要几十年。所以模拟芯片行业的大公司，几乎都是买出来的。

2、产品互补，补的正好是它最缺的那块。

细观思瑞浦的产品技术线，公司强在信号链和电源管理，弱在时钟。而时钟恰恰是信号链的天然近邻。思瑞浦做信号链，做到一定程度就必须往上走，去决定信号的质量上限，否则在高速场景里就只是一个“配角”。

宁波奥拉的去抖时钟正好补上这块。拿下它，思瑞浦的信号链就从“处理信号”延伸到了“提供时基”，产品矩阵才算闭环。

多相电源是另一条线。AI服务器里CPU和GPU的供电要求多相并联、动态响应快、效率高，宁波奥拉是国内少数量产出货多相电源芯片的公司。思瑞浦自己有激光偏置芯片、光功率调理芯片，主攻光模块方向。两者拼在一起，能凑出一套覆盖AI服务器从供电到光互联的模拟解决方案。

因此对于思瑞浦而言，用合理的方式买下宁波奥拉是值得的，那么就看方案究竟如何设计。

04 这次是一支基金冲在前方

在首次直接收购未果不久后，思瑞浦开始设计新的方案。

2026年3月，思瑞浦先直接受让奥拉4.7452%的股份，金额不大，但先把关系建立起来。6月26日，公司董事会通过决议，出资5亿元参与设立苏州同信嘉远投资合伙企业，思瑞浦占基金认缴总额38.5802%。基金GP为泓荣聚川，其余LP包括元禾璞华、怡达芯璟、中新苏州、苏州工业园区二期、苏州产投致盛、苏州产投致兴、芯聚利程等思瑞浦关联方、地方国资和产业资本。而根据公司披露公告中，怡达芯璟、元禾璞华构成公司关联方，三者合计掌握约65.59%的表决权。

11月6日，基金旗下子公司同和万盈与奥拉主要股东签约，拟以36.98亿元受让86.9792%的股份，交易资金来源于合伙企业的自有资金及向银行申请的并购贷款。

这套架构之所以能成，是因为交易设计完全绕开了二级市场的并购规则，把交易暂时停留在了基金的层面，也就意味着本次交易不需要交易所审核、不在思瑞浦合并报表范围内、不构成重大资产重组、不开股东会。

这样的设计对上市公司来说好处很多。不仅绕开了审核，间接锁定了宁波奥拉的股权，确定性高；同时不需要并表，隔离了潜在的33亿元商誉带来的风险；用5亿元认缴出资承担有限责任，损失上限明确。

而这一次交易设计最精妙的地方在于设计了业绩对赌及反向增持要求。

宁波奥拉的在职员工持股平台，以税后9亿元作为业绩承诺的相关对价，承诺IP授权业务2026至2030年累计总收入不低于2.98亿美元；芯片销售业务2027年、2028年、2029年的税前净利润分别不低于5200万元、1.3亿元和2亿元，三年合计3.82亿元；如果没做到，补偿上限是9亿元。同时，在股份转让价款全部支付完成后12个月内，持股平台必须把这9亿元全部通过合法方式买入思瑞浦的股票，由共管账户管理，解锁条件成就之前不得处分、质押、转让。按思瑞浦351亿元市值算，9亿元约合2.6%。

如此一来，公司团队本来要拿走的现金，变成了买思瑞浦的股票。团队从“卖公司套现”变成“跟思瑞浦股价共担”，积极性显著提升。

与此同时，思瑞浦通过基金架构来锁定宁波奥拉也面临一些压力。

一方面，短期内这笔交易很难增厚业绩。公告的原话是“预计不会对公司当期经营业绩产生重大影响”。因为不涉及并表，仅仅通过投资收益来计算利润很难给思瑞浦的体量上增砖添瓦。

另一方面，即便上市公司对于宁波奥拉的话语权很大，但毕竟不是控制，如果之后想要将其装入上市公司内部仍会构成重大资产重组，仍要经历上会审核这一步。

而对于宁波奥拉的外部股东来说，公司估值从最早独立上市的100亿元跌至如今42.52亿元，缩水超一半，着实肉痛。但还能庆幸的是，最后至少还能退出来。