蒙牛交卷：高飞“动刀”，消化了卢敏放时代的包袱

8月26日晚，蒙牛管理层在今年上半年的业绩会上语气乐观，总裁高飞将这份业绩报告形容为“行业向好，蒙牛更好，八骏齐犇”。

在乳制品行业进入存量竞争的情况下，蒙牛拿出了近两年来基本盘表现最好的半年度成绩单——公司的收入和归母净利润均实现同比增长。

图源蒙牛2026年半年报

实际上，蒙牛等待这份释放乐观信号的财报已经很久了。

自高飞在2024年3月接任蒙牛总裁以来，为了解决过去因规模扩张积累的后遗症，他将蒙牛的账目、战略布局、组织结构都调整了一遍。

过去的两年也是蒙牛的业绩低谷期，公司的营收已经连续两年出现同比下滑，再加上中国乳制品行业全渠道销售额同比下滑、供需失衡的行业趋势影响，一边调整、一边承压的蒙牛，与老对手伊利的差距也在拉大。

如今这份半年报，证明蒙牛的调整有所成效，但细看具体的财务指标，可以发现蒙牛依然面临很多挑战。

蒙牛上半年的归母净利润之所以大幅增长，是联营公司的贡献；公司的毛利率和经营利润率均在下滑；渠道前置打款规模也出现了显著收缩；在乳制品行业竞争激烈的情况下，各项业务业绩回暖的可持续性还有待观察。

此外，资本市场对蒙牛的前景保持审慎态度——财报发布的第二日，蒙牛股价高开2.94%后迅速跳水，盘中最多跌超6.4%，股价最低达到了17.51港元，创一个月新低，收盘仅微涨0.48%。

对于高飞而言，蒙牛已经度过了密集调整的时期，但更多新的考题还需要他来解答。

为了稳业绩，蒙牛做了两年“手术”

整体上看，蒙牛的业绩终于步入正轨。

公司在报告期内实现收入447.95亿元，同比增长7.8%；经营利润36.8亿元，创历史新高；归母净利润23.7亿元，同比增长15.9%；可比归母净利润26.91亿元，同比增长31.52%。

这个成绩的背后，蒙牛内部做了两年的调整。

两年前的2024年，是蒙牛从扩张到收缩的分水岭。

在此前的近十年里，蒙牛的目标是达到千亿营收。时任总裁卢敏放带着蒙牛完成了一系列资本运作，先后花费大量资金收购或控股了奶粉品牌雅士利、上游奶源现代牧业、澳洲有机奶粉品牌贝拉米、奶酪龙头妙可蓝多等资产。

这些并购动作让蒙牛的营收规模迅速膨胀，但增收不增利的后遗症也开始逐步显现。

2024年，问题更是集中爆发，2024年上半年，蒙牛实现营收446.71亿元，同比减少12.61%；归母净利润24.46亿元，同比减少19.03%。液态奶、冰淇淋、奶粉、奶酪四大业务线收入全线下跌；联营公司现代牧业和中国圣牧由盈转亏，公司应占联营公司损益为-1.71亿元，同比减少2.82亿元。

曾经高价收购的优质资源成了拖累，主营业务也没能兼顾，蒙牛不得不停下来重新审视自己，改革迫在眉睫。

高飞就是在这样的时期接替卢敏放成为蒙牛的新任总裁，在他的掌舵下，蒙牛开启了长达两年的“手术”。

蒙牛总裁高飞，图源蒙牛集团官网

其先是对蒙牛的各项业务做了梳理，确定了常温、低温、鲜奶、冰淇淋、奶粉、奶酪六项核心业务，以及创新业务和国际业务两项新增业务。意味着过去一直在向外发散的蒙牛，将重新聚焦主业。

2024年年底，高飞又针对过往收购项目进行了一次性计提减值，对卢敏放时代高溢价收购形成的高额商誉做集中消化。

领导团队在近两年间完成了大换血，形成了以70后为主的青壮派领导团队；人员优化和费用管控也在同步进行，2025年，蒙牛优化了近3000名雇员；2024年行政费用同比减少10.8%、销售费用减少8.3%；2025年销售费用同比再减6.5%至215.9亿元。

2026年上半年，蒙牛的调整还在继续。

蒙牛的联营企业现代牧业在今年6月底启动了对中国圣牧的战略性收购，意在加深对上游奶源供应链的布局；在渠道上，蒙牛抢夺会员店、即时零售等渠道的增量机会，比如启动淘宝天猫生态的“全域一体化”试验等。

在这些调整的共同作用下，蒙牛终于稳住了业绩，今年上半年的这份财报，可以说是两年“手术”的阶段性报告。

不过细看这份成绩单，会发现完成“手术”的蒙牛还存在不少问题。

蒙牛在今年上半年的归母净利润同比增长了15.9%，但如此高的增幅不是因为主营业务的毛利率增长，而是联营公司的贡献。

蒙牛2026年上半年综合损益表，图源蒙牛2026年半年报

今年上半年，应占联营公司（现代牧业）业绩由上年同期的亏损5.85亿元转为盈利0.40亿元，这一进一出，贡献了超过6亿元的利润差距，成为净利润大幅改善的主要原因。

但从会计准则来看，该部分收益属于权益法账面核算结果，仅计入利润表，不产生任何经营现金流。且现代牧业 2026 年上半年未派发中期股息，这意味着这0.4亿元收益完全为纸面利润，没有为蒙牛带来真实现金流入。

毛利率和经营利润率等数据也能证明蒙牛真实的经营水平。

公司上半年的毛利率40.8%，同比下降0.9个百分点；经营利润为36.76亿元，同比增长仅3.9%，明显慢于7.8%的收入增速；经营利润率由8.5%降至8.2%。

此外，作为一家乳企，上半年往往会有经销商提前大额打款备货，但蒙牛能反映渠道备货亿元与前置现金流的核心指标——合同负债在上半年出现了下滑，意味着蒙牛在这个报告期内被动失去了大额无息前置现金流入。

截至2026年6月末，蒙牛乳业的合同负债余额20.12亿元，较2025年6月末的34.08亿元同比减少13.96亿元，较2025年末的37.95亿元环比减少17.83亿元。

资本市场的反馈不积极或许也是因为一些投资者看到了这份财报中的隐忧，很显然，蒙牛的“手术”确实缓解了“规模病”，但想度过恢复期，还要等待很久。

业务众多，成色几何？

从蒙牛过去的调整路线来看，其不是通过“卖卖卖”来实现瘦身的，因此当前的业务面还是很广。

目前，蒙牛的主要业务包括常温、低温、鲜奶、冰淇淋、奶粉、奶酪六个板块；新增业务分为创新业务和国际业务。这8项业务在今年上半年都表现不错，是蒙牛实现总营收增长的根本原因。

其中，由常温、低温酸奶和鲜奶共同构成的液态奶板块是蒙牛的主要收入来源，三大板块在上半年合计收入338.65亿元，占总营收的75.6%，同比增长5.2%。

在液态奶中，常温和鲜奶业务板块的增长主要是靠高端品牌驱动，常温板块的特仑苏和蒙牛母品牌纯牛奶均实现高个位数增长；鲜奶板块的高端品牌“每日鲜语”在一线城市的核心商超与便利店渠道持续渗透；以“优益C”为代表的低温酸奶保持了市场规模第一的成绩。

图源蒙牛集团官网

奶粉和冰淇淋板块的增长，与2026年美加墨世界杯有关，奶粉品牌贝拉米是世界杯官方奶粉赞助商；蒙牛冰淇淋为世界杯官方冰淇淋。

今年上半年，蒙牛奶粉板块的可比口径增速超过了30%，其中贝拉米的收入增长超过了60%；冰淇淋收入为42.07亿元，同比增长8.5%，蒙牛的四款冰淇淋也借助美加墨期间的营销，进入美国11座城市的主流商超。

奶酪板块的收入增速也很快，在今年上半年实现收入31.48亿元，同比增长32.6%。主品牌妙可蓝多连续三个季度实现高于20%的增长。

在创新业务和国际业务方面，蒙牛也取得了一些成果。比如马斯卡彭、马苏里拉奶酪、乳铁蛋白等关键原料实现国产自主量产；冰淇淋品牌“艾雪”在印尼、菲律宾和越南都拿到了不错的市场份额。

但蒙牛在这些业务上建立的优势，要持续其实不容易。

以液态奶、奶粉、冰淇淋这三个业务举例。

液态奶是蒙牛的基本盘，但现如今，行业已经进入存量竞争阶段。据尼尔森IQ数据，2025年1-5月，全国液体乳销售额同比下滑 7.5% ，6月降幅扩大至 9.6%。

蒙牛该分部虽在报告期内实现营收增长，但利润由去年同期的26.4亿元降至25.62亿元。增收不增利意味着蒙牛的基本盘仍没有从价格战的漩涡中逃脱出来。

蒙牛也在半年报中表示，液态奶行业仍面临“需求分流、价格承压、渠道重构”等挑战。

而即便参与了世界杯营销，蒙牛的奶粉和冰淇淋品牌想打出知名度实则也很难。

图源蒙牛集团官网

2026年一季度尼尔森IQ数据显示，剔除羊奶粉与跨境电商渠道后，在主流婴幼儿配方奶粉市场中，美素佳儿位列行业第三、外资品牌第一，而蒙牛并未进入前三。

另据欧睿国际发布的数据，2026年中国冰淇淋市场的前三位公司为伊利、和路雪、蒙牛，其中伊利占30%、和路雪占12%、蒙牛占11%，排在第三位，份额仅为伊利的不到四成。

如今，世界杯的营销红利期早已过去，这两个板块能否维持销售增长也需要时间验证。

而蒙牛的两项新增业务虽然也表现不错，但体量尚小，且面临专业营养赛道竞争加剧、海外市场不确定性等风险。从“概念”到“稳定利润贡献”，也需要时间验证。

稳住业绩后，高飞的新考题

尽管各项业务均面临挑战，但对于高飞来说，如今蒙牛的情况相比他刚刚上任时已经改善了很多。

如今，他有更多的新考题需要回答。

在过去的两年间，蒙牛更关注对自身的调整，与老对手伊利的差距在这个过程中被不断拉大。虽然今年上半年蒙牛追回了一些差距，双方的营收差从2025年上半年的约202亿元缩小到约195亿元，但差距依然悬殊。

如果分业务来看，两者的差距则更为直观。

两家公司的基本盘都是液态奶。今年上半年，伊利液体乳收入365.90亿元，同比增长1.28%；蒙牛液态奶收入338.65亿元，同比增长5.2%。蒙牛的增速更快，但绝对规模仍差约27亿元。

在奶粉与冷饮产品上，双方的差距更大。伊利奶粉及奶制品收入168.45亿元，这项业务收入超过了蒙牛液态奶之外所有业务的收入总和；伊利的冷饮产品收入为90.73亿元，是蒙牛冰淇淋产品收入的两倍多，且增速也比蒙牛更快。

相比之下，蒙牛的优势在奶酪身上。但伊利在奶酪领域也在加码追赶，ToB奶酪、乳脂业务实现双位数增长，原制马苏里拉奶酪产线已投产，现代智慧健康谷奶酪基地已落地。

图源蒙牛集团官网

面对伊利的持续投入和产能扩张，蒙牛想维持优势就还需要在产品创新和渠道拓展上持续投入。

与伊利的差距是外部压力，与自身历史高点的距离则是内部考题。

今年上半年，蒙牛的营收为447.95亿元，相比2023年上半年的历史高点（511亿元）相差约63亿元，距离收复失地还有不小的距离。

毛利率方面的压力同样不容忽视。

在高飞的改革之下，蒙牛的毛利率实际上有过明显改善，2025年全年毛利率达39.9%，经营活动现金流87.5亿元，自由现金流63亿元，三项指标均创下历史最高水平。

但进入2026年上半年，蒙牛的毛利率再次承压，由上年同期的41.7%降至40.8%，同比下降0.9个百分点。原因主要有二：一是2025年下半年为应对市场竞争，蒙牛对部分基础产品进行了价格调整，影响延续至今年上半年；二是包材、椰子油、蛋白粉等原辅料成本明显上涨。

图源蒙牛2026年半年报

高飞一直强调“不能靠低价去应对挑战，一定是通过创新、通过价值创造，去开拓增量市场”。但从毛利率的表现来看，高端化带来的结构升级并未完全对冲基础产品调价和成本上涨带来的负面影响。

过去的改革带来的阵痛也同样值得关注。

大规模人员优化后，组织士气、执行力和人才留存如何保证？在“降本”的同时，“增效”能否持续？这些问题的答案，不会在半年报中直接体现，却会在更长的时间维度里影响蒙牛的发展。

汇生国际资本总裁黄立冲曾在接受媒体采访时表示，“回溯蒙牛过去十年的并购整合，最突出的后遗症是并购资产出清过慢，利润表长期被减值和联营亏损扰动，也让投资者很难将利润反弹直接等同于经营质量改善。对于这类大规模并购的消化周期，三年通常不够，五到八年更接近现实。”

截至2025年末，蒙牛账面仍留有76.6亿元商誉与88.2亿元其他无形资产，如果行业复苏不及预期、闲置资产持续沉淀，未来也存在进一步减值的可能。

在上半年的业绩会上，高飞除了对外释放乐观的信号，还将全年收入增长目标由中单位数上调到了高单位数。不过这份上调的业绩目标能否兑现，还是要看蒙牛能否抵抗住来自行业与内部的压力。

 （本文头图来源于蒙牛集团官网。）

本文来自微信公众号 “连线insight”（ID：lxinsight），作者：窦文雪，36氪经授权发布。